2021年以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，部分房地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)流動(dòng)性困難進(jìn)而密集引發(fā)債務(wù)違約。房企風(fēng)險(xiǎn)化解主要方式為債務(wù)展期、債轉(zhuǎn)股、逆向混改。債務(wù)重組取得明顯進(jìn)展的企業(yè)，后續(xù)經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)是盤活存量保交樓、加速銷售促回款、盡快恢復(fù)組織機(jī)能。

債務(wù)重組方式：以資償債、債轉(zhuǎn)股和修改債務(wù)條件

(資料圖)

當(dāng)企業(yè)無(wú)法按期償還債務(wù)時(shí)，債務(wù)雙方可以協(xié)商進(jìn)行債務(wù)重組，一方面幫助債務(wù)人緩解償債壓力，另一方面，債權(quán)人也能在最大程度上減少損失。當(dāng)前，企業(yè)債務(wù)重組主要有以下三種形式：

以資產(chǎn)清償債務(wù)。債務(wù)人通過(guò)將自身所持有的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給債權(quán)人，用以清償債務(wù)。自身持有資產(chǎn)通常包括存貨、無(wú)形資產(chǎn)、長(zhǎng)期股權(quán)投資、金融資產(chǎn)、固定資產(chǎn)等。此種情況對(duì)債權(quán)人最有利，但會(huì)加重債務(wù)人經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。從當(dāng)前出險(xiǎn)房企重組案例來(lái)看，單獨(dú)以資產(chǎn)形式清償全部債務(wù)的案例較少。

將債務(wù)轉(zhuǎn)為資本，即債轉(zhuǎn)股。將債務(wù)人承擔(dān)的應(yīng)付款項(xiàng)用股票的方式來(lái)償還給債權(quán)人，此時(shí)債權(quán)人的應(yīng)收款項(xiàng)變?yōu)橐豁?xiàng)股權(quán)。此種情況下，可以有效減輕債務(wù)人財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，對(duì)債權(quán)人也可增加一種新的投資渠道。此類方案完全依賴于債務(wù)人經(jīng)營(yíng)情況，當(dāng)債務(wù)人經(jīng)營(yíng)有所改善時(shí)，此類重組方案無(wú)疑是雙贏，但對(duì)于經(jīng)營(yíng)持續(xù)惡化的企業(yè)而言，此類方案會(huì)持續(xù)加大債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)損失。當(dāng)前出險(xiǎn)房企中有部分采用此類重組方案。

修改其他債務(wù)條件。在約定付款日債務(wù)人不需要立即償還所有債款，而是雙方重新協(xié)商并修改相關(guān)債務(wù)條件。該方法最大特點(diǎn)為延期清償，此外，雙方還可以選擇減少部分債務(wù)本金、減免債務(wù)利息或者降低利率等形式，以達(dá)成新的債權(quán)與債務(wù)關(guān)系。此類方案可減輕債務(wù)人償債壓力，對(duì)債權(quán)人而言亦可避免壞賬風(fēng)險(xiǎn)。此類方案操作便捷，是當(dāng)前出險(xiǎn)房企采用最多的債務(wù)重組形式。

實(shí)踐中，多采用兩到三種方案的混合重組形式。

表：債務(wù)重組的主要方式

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房企風(fēng)險(xiǎn)化解方式：債務(wù)展期、債轉(zhuǎn)股、逆向混改

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年1月-2023年4月，債務(wù)違約房企有44家，其中2021年有10家，2022年有31家。具體來(lái)看，出險(xiǎn)房企主要通過(guò)債務(wù)展期、以資抵債和債轉(zhuǎn)股的形式實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，另外，部分企業(yè)通過(guò)逆向混改等形式化解風(fēng)險(xiǎn)。

圖：2021-2023年出險(xiǎn)房地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量（家）

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出險(xiǎn)房企采用最多的債務(wù)重組方案即為債務(wù)展期，通過(guò)對(duì)還款期限、利率、付息頻率、增信措施等條款進(jìn)行調(diào)整，延長(zhǎng)償還時(shí)間。債務(wù)展期的一般做法為境內(nèi)債券通過(guò)召開(kāi)持有人會(huì)議的方式實(shí)現(xiàn)，境外債券通過(guò)交換要約的方式實(shí)現(xiàn)。2021年以來(lái)，恒大、中國(guó)奧園、融創(chuàng)、龍光等多家企業(yè)提出債務(wù)展期方案，延長(zhǎng)償還時(shí)間。從展期時(shí)長(zhǎng)上來(lái)看，目前房企展期均超過(guò)6個(gè)月，部分企業(yè)展期5年左右，部分房企甚至?xí)霈F(xiàn)二次展期情況；在利率設(shè)置上，大部分境外債展期期間的利率相比于原債券提高；在償還本金金額上，部分境外債給予更高的本金金額償付；在增信措施上，部分債券提供實(shí)控人擔(dān)保、土地使用權(quán)抵押、項(xiàng)目股權(quán)質(zhì)押等補(bǔ)充增信措施。

部分房企通過(guò)以資產(chǎn)清償債務(wù)，但此種形式通常與債務(wù)展期相結(jié)合，即以部分現(xiàn)金償付債務(wù)，剩余債務(wù)進(jìn)行展期。從目前房企做法來(lái)看，陽(yáng)光城、富力等房企均給予一定比例的現(xiàn)金償還疊加剩余債務(wù)展期的做法。從現(xiàn)金償付比例來(lái)看，境外債首期現(xiàn)金償還比例遠(yuǎn)低于境內(nèi)債首期現(xiàn)金償還比例。從現(xiàn)金償付形式來(lái)看，多數(shù)房企償付一定比例本金，少數(shù)房企僅支付全部利息或一部分利息。此外，部分房企也通過(guò)實(shí)物資產(chǎn)包括住宅、公寓、寫字樓、商鋪、車位等進(jìn)行償債。

債轉(zhuǎn)股作為另一種常見(jiàn)的債務(wù)違約重組方案，目前也有部分房企采用，如華夏幸福（600340）通過(guò)以下屬公司股權(quán)搭建的“幸福精選平臺(tái)”和“幸福優(yōu)選平臺(tái)”股權(quán)的方式，抵償債務(wù)金額。根據(jù)企業(yè)發(fā)布的信息，截至2023年4月30日，華夏幸福通過(guò)兩平臺(tái)股權(quán)償還債務(wù)總計(jì)約人民幣105.83億元。此外，融創(chuàng)、恒大也提出債轉(zhuǎn)股的重組方案。

逆向混改是另一類化解房企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的重要形式，主要包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資擴(kuò)股等形式，通過(guò)引入資金實(shí)力更強(qiáng)的國(guó)企股東，加大對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的支持或依托股東背景為公司再融資增信，化解公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。此類案例分別是華南城和建業(yè)地產(chǎn)。華南城引入特區(qū)建發(fā)集團(tuán)，建業(yè)地產(chǎn)則引入河南同晟置業(yè)有限公司。

表：典型房企風(fēng)險(xiǎn)化解情況

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后續(xù)經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)：盤活存量保交樓，加速銷售促回款

債務(wù)重組是以“時(shí)間換空間”，對(duì)于出險(xiǎn)房企而言，獲取寶貴時(shí)間后，仍需盡快恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，改善經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，回歸正軌。

其一，盤活存量項(xiàng)目，保交樓。對(duì)于現(xiàn)存停工項(xiàng)目，出險(xiǎn)房企需盡快引入資方，確保項(xiàng)目順利建設(shè)施工，保障及時(shí)交付。當(dāng)前，保交樓依舊是房企經(jīng)營(yíng)的底線，國(guó)家亦出臺(tái)各項(xiàng)政策，給予支持。在各項(xiàng)利好政策下，出險(xiǎn)房企還需抓住機(jī)會(huì)，積極開(kāi)展復(fù)工復(fù)產(chǎn)，逐步恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)。如2022年，融創(chuàng)在天津、重慶、哈爾濱、沈陽(yáng)、濟(jì)南等20個(gè)城市的近70個(gè)項(xiàng)目，已經(jīng)獲批總數(shù)超百億的紓困基金。2023年4月，佳兆業(yè)深圳“天宸”項(xiàng)目在政府的指導(dǎo)下，引入國(guó)企深圳市福田安城投資運(yùn)營(yíng)有限責(zé)任公司進(jìn)行合作。

其二，加快銷售促回款，促進(jìn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展。出險(xiǎn)房企應(yīng)緊抓“因城施策”窗口期，加速布局較好項(xiàng)目的銷售去化，快速回籠資金，只有持續(xù)的銷售回款，才能保障現(xiàn)金流入，才能增強(qiáng)償債能力。

其三，盡快恢復(fù)組織機(jī)能。部分出險(xiǎn)企業(yè)為進(jìn)一步降低成本，對(duì)組織架構(gòu)進(jìn)行了較大調(diào)整，人員結(jié)構(gòu)也進(jìn)行了較大優(yōu)化，人員缺失嚴(yán)重，以至于部分運(yùn)營(yíng)機(jī)能停滯。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)得到一定改善時(shí)，出險(xiǎn)房企還需盡快調(diào)整和恢復(fù)企業(yè)人員，健全組織機(jī)構(gòu)，相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)才能有效運(yùn)轉(zhuǎn)，從而有助于企業(yè)恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)。

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