近370元/股，石頭科技被冠“股王”王冠。

石頭科技是做什么的?——智能清潔機器人。

2020年2月21日，石頭世紀科技股份有限公司(688169.SH，以下簡稱“石頭科技”)以271.12元/股登陸科創(chuàng)板，創(chuàng)A股發(fā)行價最高。上市當日，一度高沖至538元。

截至6月15號，石頭科技問鼎科創(chuàng)板最高股價長達百日之久。

石頭科技上市后便處于爭議之中：智能清潔機器人市場并不是剛需，股價如此之高的秘密是什么?是否存在溢價?產(chǎn)品和渠道嚴重依賴小米，有護城河嗎?如果要與小米割裂，短期內(nèi)石頭科技能自救嗎?

日前，石頭科技發(fā)布的年報和一季報顯示，石頭科技的營收和凈利潤增速在逐步放緩，并表示要擺脫小米標簽尋求獨立發(fā)展。

這份報告的發(fā)出加劇市場對石頭科技不確定性的認知。

股價高的“秘密”

石頭科技成立于2014年7月，是一家專注于家用智能清潔機器人及其他清潔電器研發(fā)和生產(chǎn)的公司。

截至6月15日收盤，石頭科技報收每股370.98元，位居科創(chuàng)板第一位，總市值247.3億，靜態(tài)市盈率為31.59倍。

石頭科技的爭議有一半因素來自于股價的本身表現(xiàn)。36氪觀察到，這個原因在于，其股本在發(fā)行設(shè)計時就相對較小。

招股書顯示石頭科技發(fā)行后總股本也不超過6667萬股，股本設(shè)計可謂較為保守。此前石頭科技的上市發(fā)行價是271.12元，到目前為止依然是科創(chuàng)板上市企業(yè)中的發(fā)行價之最。

一般認為，股本小最直接的效果是能提高每股收益。這對于公司形象是一個很好的提升，很多時候投資者多關(guān)注每股收益而較少關(guān)注股本大小。

此外，股本小還能為上市之后的股份分配預留空間。

上市公司每年都面臨股本分紅壓力，而分紅的方式不外乎現(xiàn)金分紅和送股兩種?，F(xiàn)金分紅會減少企業(yè)的資金積累，而采取高比例送股的公司，往往會給投資者留下公司正處于快速發(fā)展的良好印象，其股價在二級市場的表現(xiàn)往往更優(yōu)秀。

“股本太小，從這方面來說，即便成為股王，也不能算完全價值的體現(xiàn)。”如是資本副總裁劉舒告訴36氪記者，“該股存在溢價”。

按照此邏輯，可以看到的是，石頭科技的市值和市盈率在科創(chuàng)板中表現(xiàn)不算高就不難理解。

石頭科技的市值接近250億元。36氪統(tǒng)計，截至6月15日收盤，石頭科技在的總市值在科創(chuàng)板已上市的排行中居于15位，和第一名的金山辦公差了近5倍。

“市值的差距來源在于石頭科技所處的整個智能家庭服務機器人的規(guī)模并不算多大的盤子。雖然隨著消費升級、消費者對智能化、效率化解放雙手的工具購買率會越來越高，但本質(zhì)上智能清潔機器人并不是剛需，屬于消費升級。”劉舒認為。

最后，再看一下市盈率，接近32倍的靜態(tài)市盈率，或在于二級市場認為其未來增長前景還是有限。

營收、凈利增速大幅下滑

從基本面看，石頭科技在2017年后開始出現(xiàn)爆發(fā)式增長，但是在隨后的兩年逐步開始回落。

2016-2019年，石頭科技的營收分別為1.83億元、11.19億元、30.51億元和42.05億元。近三年，營收同比增幅為510.95%、172.72%和37.81%。

凈利方面，2016-2019年分別為-0.11億元、0.67 億元、3.08 億元和7.83 億元。其中，2017-2019 年同比增長率分別為696.05%、359.11%和154.52%。

36氪制圖，數(shù)據(jù)來源：公司公告

營收和凈利的增速背后是主營業(yè)務的全速奔跑，增速背后和小米有決定性關(guān)聯(lián)意義。

石頭科技成立于的同年9月就獲得了小米投資，成為小米生態(tài)鏈企業(yè)。

兩年后的9月，石頭科技第一款產(chǎn)品“米家掃地機器人”問世，憑借小米的渠道優(yōu)勢以及產(chǎn)品自身品質(zhì)，迅速成長為國內(nèi)掃地機器人市場份額排名第二的企業(yè)。

產(chǎn)品方面，2017年9月推出自營石頭品牌智能掃地機器人，2018年3月推出自營的小瓦品牌智能掃地機器人，2019年4月推出米家手持無線吸塵器，2020年4月推出石頭品牌手持無線吸塵器。

從國內(nèi)線上市場占有率看，2019年上半年線上市場前五大品牌分別為科沃斯、小米、石頭、海爾和 iRobot，分別占比為43.4%、13.3%、12.7%、5.0%、4.8%。

對于這個占有率和營收表現(xiàn)，中經(jīng)數(shù)字經(jīng)濟研究中心主任、中央財經(jīng)大學新聞系副主任陳端向36氪記者表示，“科創(chuàng)板很多企業(yè)屬于高新技術(shù)型，認知門檻較高，應用場景的開拓具有一定不確定性，石頭科技屬于智能硬件設(shè)備行業(yè)，主打產(chǎn)品掃地機器人契合消費升級大背景下一些家庭的需求，回報模式和市場表現(xiàn)相對而言比較清晰。”

同時，相較之下，石頭科技近三年的增長倍速是借力小米的爆發(fā)式增長，并不具備持續(xù)參考性意義。

當然，可以看到的是，石頭科技的產(chǎn)品毛利率水平在逐年升高。2016-2019年，公司銷售毛利率由 19.21%增長至 36.12%。

36氪制圖，數(shù)據(jù)來源：公司公告

作為成長性公司，石頭科技的銷售和研發(fā)費用方面也在逐步增加。石頭科技的研發(fā)費用分別為1.06億元、1.17億元和1.93億元。

不過，從技術(shù)角度，掃地機器人的核心在于技術(shù)算法，雖然石頭科技的研發(fā)投入在逐年有所增加，但相比科沃斯等也并不具備研發(fā)優(yōu)勢，且從當前算法來看屬于行業(yè)慣常技術(shù)，尚不具備領(lǐng)先優(yōu)勢。雖然該行業(yè)存在一定的進入門檻，但當前玩家同質(zhì)化較嚴重，差異化并不大，因此石頭科技并未體現(xiàn)過多的優(yōu)勢。

去“小米化”，還有一段道路

石頭科技的快速成長是小米公司的協(xié)同。反映到產(chǎn)品方面，至少目前來說石頭科技與小米割裂關(guān)系還具有不小的風險。

從產(chǎn)品營收結(jié)構(gòu)來看，米家品牌是石頭科技的主要貢獻力，但是石頭科技的自營產(chǎn)品也在快速成長。

2016年石頭科技的營收幾乎全部來自米家品牌，2017年和2018年，石頭科技米家品牌的營收為9.89億元、14.39億元;不過，在2018年后，石頭科技品牌產(chǎn)品營收實現(xiàn)快速增長，在2018年達到14.78億元營收，2019年上半年營收達到11.71億元。

36氪制圖，數(shù)據(jù)來源：公司公告

作為公司的重要客戶之一，近四年，公司與小米集團的關(guān)聯(lián)交易占公司主營業(yè)務收入的比重分別為 100.00%、90.36%、50.17%和 43.01%。

盡管，石頭科技表示已顯著加大自有品牌業(yè)務拓展，與小米關(guān)聯(lián)交易占比逐步降低，仍與小米存在較大關(guān)聯(lián)交易。如果小米未來向公司采購金額顯著下降，將對其業(yè)務和經(jīng)營業(yè)產(chǎn)生重大不利影響。

但是，小米的極致性價和線上線下體系為品牌奠定了早期背書，石頭科技“去小米化”依然有一段路要走。

綜合來看，持續(xù)的技術(shù)領(lǐng)先與產(chǎn)品創(chuàng)新能力才構(gòu)成企業(yè)長久價值的護城河，而對于成立于2014年的石頭科技，仍有較長的路要走。

關(guān)鍵詞： 石頭科技